【导读】港股市场震荡下行，知名私募最新研判
8月以来，港股市场震荡下行，多重因素共振引发市场调整。受访私募认为，当前港股市场的主要矛盾在于“外部利率上行压制估值，内部盈利修复难以接棒”。港股虽处于历史低估值区间，但市场反转仍有待美债利率下行、企业盈利改善等关键因素的催化。预计四季度市场或以震荡分化为主，结构性机会将成为主线。
港股震荡下行
市场结构分化显著
8月以来，港股市场整体呈震荡下行走势，结构分化较为显著。津育投资基金经理崔建分析，本轮市场调整是多重因素叠加所致：一是宏观经济修复偏弱、消费数据不及预期，消费板块持续低迷；二是前期AI板块交易拥挤、炒作情绪较高，盈利持续性受到市场质疑；三是互联网企业AI大额资本开支的回报存在不确定性，叠加行业“内卷”竞争加剧；四是美债利率创新高，压制全球权益资产估值；五是港股自身流动性下降，新股供给较多，进一步拖累指数表现。
星石投资副总经理、高级合伙人方磊认为，8月以来港股受海外长端利率上行、市场避险情绪影响，估值压缩压力较大。今年以来港股赚钱效应持续偏弱，市场增量资金偏少，海外主动基金持续流出，叠加解禁和配股增加市场对流动性的担忧，港股市场处于流动性偏紧的状态，这种环境对美国长端利率的上行会更为敏感。自9月23日美债利率飙升以来，港股卖空情绪快速增加，5日平均卖空占市场成交总额的比率一度升至26%的年内高点。不过，极低的市场情绪和极高的卖空占比，或意味着短期港股市场存在技术性反弹的可能性。
在方磊看来，当前港股市场的主要矛盾在于“外部利率上行压制估值，内部盈利修复难以接棒”。后续港股修复空间能否打开需要关注两个关键变量：一是美债利率能否趋势性下行；二是科技产业叙事和企业盈利的兑现程度。
康曼德资本联席研究总监李俊松表示，本轮港股下跌的核心诱因是外部美债利率大幅上行，压制了整个成长类资产的估值。流动性上表现为“外资走、南向进”的分化格局。9月南向资金净买入超600亿港元，但外资录得净流出。他认为，当前港股市场的核心矛盾在于估值处于低位，但缺少有力的正面催化，市场结构分化显著，资金整体偏向理性防守，以板块轮动为主，尚未出现全面性行情。
港股处于低估值状态
短期适合结构性、均衡策略
从估值层面看，当前港股处于低估值状态，中期赔率价值有所增加。方磊强调，便宜本身并不构成上涨理由。港股风险溢价已经压缩至历史较低水平，意味着后续单靠估值扩张的空间较为有限，盈利表现依旧是更为重要的影响因素。在当前外部流动性偏紧、不确定性因素上升的环境下，要重点关注港股中的独有标的和部分估值低于A股的传统行业标的。
李俊松认为，横向看，当前港股估值仍处历史低位，AH股溢价超120点，但整体性价比仍需观察有无景气改善信号。配置层面性价比优势体现在高股息红利资产、龙头科技、创新医药等方向，兼顾资产防守力和未来成长赛道，短期适合结构性、均衡策略。AI科技股估值低，但是盈利兑现未见起色，只能精选业绩兑现、估值难以扩张的个股，比如AI硬件链、创新药中有长期催化的细分方向。
崔建则表示，当前市场资金过度聚焦AI赛道，不少盈利稳健的板块被忽略，估值性价比凸显，整体配置价值突出。配置上重点关注港股互联网龙头、国央企垄断性行业及资源类板块。整体来看，港股AI科技股目前整体风险大于机会，板块投资难度较高。
盘京投资称，结构方面，在相关个股和板块经历估值调整后择机加仓盈利兑现确定性高的算力硬件与应用环节，适度参与非科技类个股和板块的超跌反弹与均值回归机会。同时逐步在正股持仓内加大高股息股票的配置比例。
四季度港股或维持震荡格局
多重风险需警惕
展望四季度港股市场走势，受访人士认为，市场大概率维持震荡格局，结构性机会将成为主线，需警惕多重内外风险扰动。
“港股市场四季度或表现为震荡磨底状态，结构性机会好于指数整体。一方面，港股的核心影响因素尚未出现大的变化，低估值和南向资金流入为港股提供底部支持，而海外利率处于高位、港股盈利未明显修复则限制向上空间；另一方面，国内政策于三季度末加码，四季度为重要的政策观察期，政策加码对港股市场情绪有支撑。”方磊表示。
盘京投资判断，四季度市场以震荡分化为主，指数层面空间有限，但低位方向和盈利修复方向的结构性机会正在增加。港股估值已具备较强吸引力，风险收益比明显改善。
李俊松认为，港股短期以震荡为主，持续大反弹有赖于美债利率明显下行与业绩新的催化。若无上述条件，行情以结构分化修复为主，红利资产和创新药具备支撑，科技成长波动仍较大。
在风险层面，崔建认为，需要警惕美债利率持续上行、地缘冲突升级、经济回暖及财政政策低于预期、上市公司盈利下修、年底解禁潮等冲击，后续重点关注政策落地与企业逻辑的催化节点。
方磊表示，四季度港股市场的风险需要关注以下三方面：一是海外利率走势、地缘冲突与油价等海外因素；二是港股解禁和外资流出等流动性因素；三是国内需求修复不及预期。
高仓位把握布局窗口
灵活优化持仓结构
具体到投资操作上，崔建表示，经过前期市场调整后，不少标的的估值已进入合理区间，出现了较好的布局机会。当前组合维持高仓位运行，针对部分持仓标的进行了适度的结构换仓。
李俊松坦言，当前保持相对较高的仓位，在组合层面，以红利和龙头科技为主线，短期会随市场波动主动收敛总敞口，但不会轻易调整主线。遇到回调会优先清仓弱势和高波动个股，结构上留在高景气或者资金景气确定的细分方向，仓位择机小幅调整。
方磊称，对港股的投资思路是保持均衡配置，自下而上为主。以港股独有标的为主，既关注AI技术、创新药等产业趋势带来的产业投资机会，也关注估值偏低、基本面有望边际企稳的传统行业龙头公司。
与此同时，港股市场结构分化显著，在个股的筛选上要将安全性放在首要位置。方磊称，筛选标的需要关注四个因素：一是企业自身盈利质量，盈利预期的调整方向，并区分盈利调整的原因；二是现金流情况、收入增速与AI关联度，以及AI投资回报情况；三是股东回报情况，分红率以及可持续性，是否出现新的融资或注销式回购；四是个股估值水平和筹码结构。
“我们优先筛选负债结构合理、现金流稳定、具备核心竞争壁垒的企业，优先确保经营韧性与生存能力，再考量长期成长空间。”崔建表示。
李俊松表示，筛选个股要关注两个维度：一是盈利兑现、基本面能稳定上修的公司，重点从三季报中挖掘AI相关企业订单与商业化变现取得进展的标的；二是流动性与资金结构，观察南向资金、股份回购能否为个股形成支撑，同时将股东回报纳入考量。他认为，估值低廉并非核心优势，选股重心落在盈利兑现路径与资本流动均保持健康的标的上。
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